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科创板玩的就是心跳!这三类创新企业受宠 注册制会成二审制吗

发布时间:2019-03-05 16:46:47 来源:新经济e线
科创板怎么玩?
原文标题:科创板玩的就是心跳!这三类创新企业受宠 注册制会成二审制吗
原文发布时间:2019-03-04 11:10
原文作者:新经济e线。
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科创板注册制快马加鞭。


科创板玩的就是心跳!这三类创新企业受宠 注册制会成二审制吗



继3月1日凌晨,上交所官网正式发布实施设立科创板并试点注册制“2+6”制度规则后,3月3日晚间,《上海证券交易所科创板企业上市推荐指引》和《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》两份具体操作指引也正式出炉。

值得关注的是,上述推荐指引明确了保荐机构可以优先推荐的三类创新企业:一是符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业;二是属于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业的科技创新企业;三是互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合的科技创新企业。

可以说,科创板推出节奏之快远超市场预期。此前,科创板规则征求意见于2月28日刚刚截止,3月1日凌晨正式规则就正式落地。

不过,在一家上市公司负责人看来,科创板的交易制度决定了上市后股价剧烈波动将成为常态。“说白了,玩的就是心跳。股票交易很有可能出现暴涨、暴跌。比如上市首日涨幅翻番后,说不定接下来跌去七八成也不是没有可能。”对此,该负责人对新经济e线表示。

按照科创板交易规则,公司上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制,而后涨跌幅限制在20%以内。不仅如此,科创板股票自上市首日起可作为融资融券标的。也就是说,看多的可以融资加杠杆,而看空的也可以借券做空。

此外,科创板注册制与美国市场实施的注册制相比也有很大的不同。“美国证监会(SEC)只是形式审核。SEC和纽约交易所、纳斯达克在上市审批过程中均更宽松。科创板的注册权还是在证监会手中。”对此,该负责人对新经济e线表示。“个人认为,科创板初期上市门槛还是会很高,是择优录取上市。”

该负责人强调,从科创板现有发行上市规则来看,上交所还是争取到了一定的权力,多了一个审核的权力。但到头来,证监会职能部门是否真正放权到交易所,会不会造成二次审核的局面还有待进一步观察。但这也正是业内各界所担心的。若面临二次审核的话,无疑将加大申报企业的上市成本。

“玩的就是心跳”

可见,在科创板交易制度下,新股上市初期涨幅不确定性将大大增加。业内普遍认为,科创板上市前5日不设涨跌停限制、首日即放开融券等制度均增加了科创板新股上市初期表现的不确定性。

科创板询价机制预估


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与A股现行制度相比,A股仅首日44%涨跌幅限制,而科创板前五个交易日均不设涨跌幅限制,且此后涨跌幅从10%提升至20%。

对此,上交所负责人指出,鉴于科创板企业商业模式新,技术迭代快,业绩波动和经营风险相对较大,有必要实施投资者适当性制度。

具体符合科创板投资者适当性条件为,投资者账户前20个交易日日均资产不低于50万、参与证券交易24个月以上。持有市值达到10000元。

从数据测算看,现有A股市场符合条件的个人投资者约300万人,加上机构投资者,交易占比超过70%。

新经济e线注意到,在定价机制方面,科创板取消直接定价方式,不受23倍市盈率限制,采用向网下投资者询价确定发行价格,进一步向市场化定价方式迈进。这也意味着科创板股票发行定价将一步到位。

值得关注的是,由于科创板上市企业相较于主板而言不确定性更高,网下配售机构仅保留了7大类专业机构投资者,明确规定个人投资者不参与。

科创板上市公司的选择标准与主板有较大差异,主要体现在盈利要求(允许尚未盈利的公司)、股权架构(允许不同投票权架构、红筹、VIE架构企业)等方面,因此放开市盈率控制,让专业投资者来参与企业的定价。

光大证券分析师刘均伟认为,科创板上市公司经营活动的不确定性整体高于主板企业,机构投资者无论是投研能力还是风险承受能力均强于普通个人投资者,通过网下初始分配比例、回拨机制的调整来降低普通个人投资者的配售比例是合适的。

届时,在询价和定价环节淡化市盈率控制下,业内料市值可能成为网下投资者申报价格的“锚”。

比如在科创板发行中止的几个条件中,一个共同的条件即是预计市值,因此主承销商会根据报价情况,在符合要求的情况下,尽可能满足预计市值的要求。

尽管如此,由于最终定价不再有市场一致预期,申报价格难度上升,入围机构比例下降,机构参与科创板的新股网下配售难度仍将会显著增加。

与此同时,由于询价方式和上市后涨跌幅机制的放开,科创板未必能够再现目前A 股新股上市后的“只涨不跌”的现象,在科创板参与新股申购需要更为注重自下而上的基本面选股和控制风险。

而不满足适当性要求的个人投资者也可以通过科创板公募基金产品来参与科创板的投资。据悉,现有可投资A股的公募基金均可投资科创板股票,前期发行的6只战略配售基金也可以参与科创板股票的战略配售。下一步,上交所将积极推动基金公司发行一批主要投资科创板的公募基金产品。

此外,上交所负责人还称,在设立科创板并试点注册制配套业务规则征求意见过程中,不少投资者建议引入T+0交易机制。实际上,T+0交易机制在A股市场并不是新鲜事物。上交所成立初期曾实施过T+0交易机制,但最终因为市场条件不成熟,转而采取T+1交易制度。

国内对实施T+0交易机制一直有呼声,但是也存在不同意见。经综合评估,按照稳妥起步、循序渐进的原则,在本次发布的业务规则中未将T+0交易机制纳入。

“T+1交易制度比较适合当前现状。在定价放开的前提下,T+0交易势必会进一步加剧科创板股票的剧烈波动,投资人的心脏可能会受不了双重冲击。”对此,前述上市公司负责人直言。

红筹企业上市破冰

值得关注的是,科创板对征求意见稿中没有细化的未上市红筹企业如何申报科创板也明确了上市标准。

科创板IPO基本面准入条件


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上交所负责人称,规定符合《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》(国办发〔2018〕21号)规定的相关红筹企业,可以申请在科创板上市。

具体为,营业收入快速增长,拥有自主研发、国际领先技术,同行业竞争中处于相对优势地位的尚未在境外上市红筹企业,如果预计市值不低于人民币100亿元,或者预计市值不低于人民币50亿元且最近一年营业收入不低于人民币5亿元,可以申请在科创板上市。

此前,作为中国的天然本土市场,在过去三年间有超过75%的中国发行人选择了香港作为其境外上市地。特别是近期登陆香港首次公开发行市场的中国企业均为新经济企业。

而美国作为全球规模最大、流动性最高的国际市场,目前仍然是上市全球科技巨头聚集地。2017年迄今,美国首次公开发行募集资金规模已超过700亿美元,新股后平均后市表现上涨30%。

业内认为,对存在特别表决权的科创公司新增可量化的基本面入市标准(即预计市值不低于100 亿元或预计市值不低于50 亿元且最近一年营收不低于5 亿元)及披露信息等事项的差异化安排,此举进一步扫清了此类公司在科创板上市的制度障碍。

新经济e线观察到,由于历史原因,以往我国资本市场对于创新企业的支持始终不如人意。国内资本市场代表新经济的优质企业较少,大量优质的创新型企业均选择在海外上市,国内投资者错失了中国新兴产业快速发展的制度红利。

诸如国内代表新经济的“独角兽”企业在上市之前往往已经搭建了VIE 架构,A股上市需要拆VIE 架构。前些年,我国早期股权投资市场相对落后,“独角兽”企业早期的股权融资大多来自美元基金,而“独角兽”企业大部分属于外商限制或禁止类行业,在获得早期美元基金投资时就已经搭建了VIE 架构。

因此,尽管我国新经济快速发展,尤其在互联网领域甚至能与美国比肩,但国内资本市场代表新经济的优质企业极少。具体到资本市场上,A股上市标准过于重视企业财务指标,缺少对企业成长性的考察。

相比之下,美国制度安排更加完善、灵活,允许同股不同权。纳斯达克和纽交所支持新经济的制度安排不断完善,不断调整分层和上市门槛。一方面是出于对新经济的支持;另一方面出于良性竞争上市公司资源。

新经济企业在快速成长期大量资本的支持,创始人持股比例低,美国市场允许同股不同权能够有效保障创始人对公司的控制权。如选择美国上市的阿里巴巴正是采取了A、B 股的设置。

联讯证券分析师彭海表示,科创板容许不同表决权架构企业的标志着其与国际资本市场匹配的制度。从规定来看,科创板这方面的规定与港股关于双重股权架构的规定十分相似。

统计数据表明,截止至2019年2月28日,美股市场共有55只双重股权架构的中概股,尤其是近半年以来上市的企业中,超过一半都为双重股权架构企业,如腾讯音乐、蘑菇街等。

同样,2018年,同股不同权上市在香港亦正式获得批准通过。截止目前,包括小米集团和美团点评两家企业采取双重股权架构模式登陆港股市场。

估值定价权或转移

整体来看,科创板在上市标准、投资者门槛、涨跌幅限制、做空机制、退市制度等方面做出差异化安排,向市场化机制靠拢,希望以此充分激发市场深层活力。

科创板试点注册制:各个主体关系图


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对此,前述上市公司负责人对新经济e线表示,科创板对于A股市场的影响并不是量的冲击,而是理念和估值的冲击。

“某种程度来讲,创新公司的估值定价权也将转移至科创板,成为市场风向标。在更趋市场化运作环境下,市场的价格发现功能将更趋有效,资本市场资源配置功能更充分发挥,进而实现市场的正向循环效应,这也将给市场带来示范效应。”该负责人直言。

而创新企业最大的福音莫过于政策红利。随着业务规则的正式发布,企业即日起可申请赴科创板IPO。

中金公司研究部最新研报称,在“2+6”规则正式发布后,拟赴科创板IPO 的企业即日起即可按照上市审核和注册程序向有关部门递交申报材料。

根据目前科创板的上市流程安排,若各个环节进展顺利(拟上市公司需先后经历预沟通、申报、受理与补正、首轮问询或多轮问询、上市委审议、证监会注册、启动发行7 个环节),中金公司预计企业最快有望在3 个月之内完成注册并登陆科创板上市,对应时点在今年年中左右。报告称,最快在今年上半年将迎来首批科创板上市公司。

另据华泰证券预测,按照要求,交易所收到注册申请文件后,5 个工作日内作出是否受理的决定,自受理注册申请文件之日起3 个月内形成审核意见。同时根据现行要求,发行人及其中介机构回复审核问询的时间不得超过3个月。证监会收到交易所报送的审核意见,在20 个工作日内对发行人的注册申请作出同意注册或者不予注册的决定。

因此发行审核流程预计持续最短4个月,最长7个月。华泰证券预计最早2019年7-8月科创板开板,第一批企业上市。

不过,在前述上市公司负责人看来,上交所审核的市场化程度较高,流程相对可控。最大的不确定性因素在于,如果证监会认为交易所对影响发行条件的重大事项未予关注或者交易所的审核意见依据明显不充分的,可以退回交易所补充审核。

关键在于,交易所补充审核后,同意发行人股票公开发行并上市的,需要重新向证监会报送审核意见及相关资料,但规定的注册期限也要重新计算。

“按照规定,发行人根据要求补充、修改注册申请文件,证监会要求交易所进一步问询,以及中国证监会要求保荐人、证券服务机构等对有关事项进行核查的时间不计算在内。”对此,该负责人称。

同样,一家大型会计师事务所合伙人也对新经济e线表示,如果证监会职能部分不充分放权的话,不排除拟上市企业面临二次审核的可能性,也就是说上交所审一遍过后,发行部还要再审一遍。“如果真是这样的话,势必会引发各方反弹,甚至投诉。”该合伙人如是说。

“针对科创板注册制,证监会要力争打破现有的利益格局,尊重市场,真正把权力下放至交易所。主要是在各方中介机构责任被放大的同时,监管也要充分放权,否则改革的意义不大。”该合伙人如是说。



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